央行数字货币的发行路径策略

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近十年来，全球数字货币发展迅速，不少央行开始研发数字货币。本文分析央行数字货币的发行路径策略，结合数字人民币的进展，探讨央行数字货币在政府和金融监管部门、金融机构、居民和企业部门的应用和影响。

文/北京大学汇丰金融研究院中国银行业协会执行院长、首席经济学家巴树松与中国建设银行总行同业业务中心陈绍光

一般认为央行数字货币由央行或其他行使央行货币发行职能的机构发行。金融机构基于主权信用发行的具有主权性质和法定偿付能力的法定货币，以密码字符串形式表示特定金额。央行数字货币是一种将纸币数字化并超越传统电子货币的新技术。货币的形式，但其货币的本质没有改变。

央行数字货币的发行路径策略

每个经济体的资源禀赋、社会经济状况和金融基本状况存在差异，其货币当局设计和发行央行数字货币的路径策略也不同。本文试图从发行动机、中心化安排、发行结构和模式、账户耦合度和隐私保护五个方面分析央行数字货币发行路径策略。

发行动机。 2008年，中本聪发布比特币后，各种数字货币出现； 2019 年，Facebook 发布了数字货币 Libra 白皮书。全球私人数字货币中国的快速扩张给主权货币的运行、金融体系的稳定性、货币政策的有效性和金融监管带来了许多新的挑战。国际清算银行的报告显示，无论是发达经济体还是新兴市场经济体，金融稳定、支付两类经济体的安全性和稳健性以及国内支付的效率是央行数字货币发行的主要动因两类经济体也有不同的动机：新兴经济体表现出更强的货币政策执行力和普惠金融需求，发达经济体体系表现出更强的跨境支付效率需求，而这种差异在批发央行数字化中更为明显货币。

集中安排。以比特币为代表的数字货币大多采用以分布式账本为核心的区块链技术，具有去中心化、不易篡改、易溯源等优点，尤其是其去中心化思想，似乎符合货币去国家化的观点理论上，央行的数字货币可以以去中心化的形式发行。然而，受限于计算速度，区块链技术在交易频率和规模上无法满足法定货币的要求。同时，基于区块链技术的数字货币发行存在一个“困境”：如果没有货币发行限制可能导致货币超发，而如果预先设定了货币发行限额，则可能造成货币价值的频繁波动。央行数字货币也可以以中心化的形式发行，通过央行完全掌握所有节点，或者设置央行授权的有限可信节点，实现中心化控制，保证货币政策的有效性和支付结算效率。

分发架构和模式。央行数字货币发行结构分为批发型和零售型。前者发行的央行数字货币仅限于央行与金融机构之间的应用；后者的适用范围扩大到公众。央行数字货币必须选择通过“单层模式”或“两层模式”发行。前者是指央行直接向公众发行和提取央行数字货币；后者是指央行数字货币的发行和提现，仅限于央行和央行授权的商业银行等金融机构。以从中央银行兑换货币并将其分配给有需要的公众的形式。由于央行负债的主权信用远高于商业银行负债的商业信用，“单层模式”可能对商业银行体系产生冲击，加剧“金融脱媒”现象。

账户耦合度。如果央行数字货币发行是基于账户的（Account-Based），数字货币的所有权与身份挂钩，交易通过身份认证；如果央行的数字货币是基于token的，那么数字货币的所有权就不再与身份密切相关，而是通过密码、数字签名等token机制对交易进行授权。完全基于账户的央行数字货币是紧耦合发行，其交易流通绝对依赖于银行的身份账户；央行数字货币完全代币化或账户代币化的发行是松耦合发行，放宽了央行数字货币。货币在交易过程中对金融中介的依赖程度。

隐私保护强度。央行数字货币必须兼顾用户隐私和反洗钱、反偷税漏税、反恐怖融资等需求，审慎选择适合自己、有可行性和有过错的商业模式和技术路线宽容。理论上，基于央行对数字货币发行人和用户身份信息的集中管理，可以通过分级认证体系区分不同用户和不同交易规模的信息权限，结合账户的交易行为特征和大数据。实施监控和判断，确保在保护隐私的同时风险可控。

国际清算银行在 2019 年进行的一项调查显示，全球 66 家中央银行中约有 80% 正在对中央银行数字货币进行研究。目前，各国央行在路径上表现出高度的一致性，即在金融稳定、支付安全与稳健、国内和跨境支付效率、货币政策和普惠金融。安排采用全储备制和“两级模式”交割，实行多级匿名监管设计。

中国人民银行数字货币探索

中国人民银行发行法定数字货币的动机更多是基于创新的电子支付工具，以满足各种经济发展形式和各种类型的交易支付场景的需要，而不是基于需要寻求创新的货币政策工具。

数字人民币是中国人民银行发行的一种数字形式的法定货币。它目前的定位主要是替代流通中的现金（M0），相当于纸币和硬币，具有价值的特点）和法律补偿。在路径策略上，数字人民币采用集中式布局，采用“两层模式”，由指定的运营机构运营，与公众进行兑换。基于广义账户，支持银行账户松耦合功能，支持控制匿名。

数字人民币的研发进展迅速。 2014年中国人民银行启动相关工作，2017年组织相关机构开展数字人民币系统（Digital Currency/Electronic Payment，简称DC/EP）研发。 2020年，人民银行将在苏州、粤港澳大湾区、京津冀、长三角地区开展试点工作。 2021年2月，中国人民银行数字货币研究所加入多边央行数字货币桥梁研究项目。数字人民币将为政府和金融监管机构、金融机构、居民和企业创造新的场景，带来新的机遇和挑战。

政府和金融监管机构。数字人民币让数据成为生产要素，提高配置效率已成为现实。通过“前端自愿、后端实名”的可控匿名原则，央行可追溯基于数字货币的交易和身份信息，提高监管数据质量和报告效率，加强政府和金融监管部门。反洗钱、反逃税和反恐怖融资，具备追踪和打击违法犯罪行为的能力。未来，随着数字人民币跨境支付结算和结汇新系统的建立，将有助于解决环球同业银行协会（SWIFT）提供的网络服务系统存在的弊端时效性低、中间环节多、总费率高。它支持人民币国际化进程，避免潜在的国际金融封锁和制裁。数字人民币具有固定成本高但边际成本高且平均成本随应用显着降低的特点，在保证铸币税收入的同时降低了长期货币发行成本。通过内置的触发机制，如时机条件、流量条件、信用利率条件和经济状况条件等，约束数字法币的有效条件，真正提升绿色金融、普惠金融和定向金融的能力。脱贫攻坚，以及在应对新冠肺炎疫情等突发事件时，精准配置和瞄准财力资源的能力。在货币政策方面，数字人民币可以提高货币政策中介目标的准确性和货币政策传导的效率；作为M0的替代品，数字人民币暂时不支付利息，只体现支付功能，对经济的影响是中性的，目前的货币政策框架仍然有效；如果同时承担生息资产功能，表现为一种新的货币政策工具，其利率将发挥利率走廊下限的作用，为央行负利率政策提供了可能。可以。

金融机构和商业模式。数字人民币对金融机构的影响最为直接和差异化。从商业银行的角度来看，在发行过程中，央行层面是技术中立的。参与研发的商业银行可以在满足目标需求的前提下任意选择技术路线。研发水平将决定商业银行在数字货币发行和中小银行的技术输出。以及客户的市场竞争力，增加银行业在金融科技领域的竞争力和研发投入规模；在业务层面，数字人民币的松耦合机制使其交易支付独立于银行账户，传统的表内业务收入承压，推动商业银行在支付结算、托管和其他中介业务；数字人民币也将导致银行业务出柜率进一步上升，银行系统的渠道运营结构和人员结构也必须相应调整；随着数字人民币跨境流通机制的建立，商业银行现有的代理行机制也将受到影响。

从非银行金融机构的角度来看，数字人民币包含主权信用，具有合法偿付能力，采用“央行-商业银行”两层操作系统和“数字钱包”设计，扫码支付. 近场通信（NFC）支付和双离线支付功能的实现，将对现有非银行支付机构的资金钱包功能产生重大影响。但目前数字人民币仅作为M0的替代品，不能透支。因此，非银行支付机构消费信贷业务的功能优势将继续保持。非银行支付机构应在场景建设和获客留存等方面取得进一步突破。近年来，大资管业务规模快速增长，非银行支付机构为部分资管机构提供了强大的引流渠道。因跨境理财需求放宽资金流向或将加大监管力度，对境内资产管理机构的资产配置能力提出更高要求。

住宅和企业部门。实物现金不太方便央行数字货币钱包app下载，也更难储存和保管。数字人民币更能满足居民持有现金的需求。同时，松耦合发行使相应级别限额内的支付交易独立于银行账户，为商业银行服务尚未覆盖或难以覆盖地区的居民提供更好的金融基础设施环境。此外，中国网络零售额增速远高于社会消费品零售总额增速。在线消费和电子支付的强劲需求更多地依赖第三方支付机构。跨平台和系统存在操作障碍。数字人民币的法币属性和统一标准将从根本上解决现有在线支付“互通性”低的问题。对于企业部门而言，数字人民币高效的清算效率，让那些因交易成本或交易场所限制而难以开展的业务得以拓展。溯源特性使得企业在风险可控的前提下开展供应链融资成为可能。有利于实体经济的发展。

数字人民币从零售端开始，从国内端开始，从上往下推进。随着技术的成熟和社会接受度的提高，可能会从零售到批发央行数字货币钱包app下载，从国内到跨境支付等更多场景的拓展，将进一步重构金融经济体系和社会发展格局。

本文发表于清华财经评论2021年3月号

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